Eurobonds lossen niets op

Ik was een paar dagen op de hei en heb daarom geen Nederlandse krant gezien. Bij thuiskomst heb ik daarom even de koppen gesneld en kwam tot mijn schrik tot de ontdekking dat ik het nieuws over de Eurozone-perikelen dat ik gemist had, al een week geleden in mijn blogs had verwerkt.

Het moet iets zijn dat het boerenverstand niet te boven gaat. Dat steunfonds wil maar niet van de grond komen. Van het Griekse front geen nieuws. Allemaal gebiologeerd door Italiaanse en Spaanse toestanden. De ECB-geldpers staat buiten de directe politieke discussie om onzinnige speculatieve economentaal en beleggersgedrag in te tomen. Het IMF komt wegens geldgebrek steeds meer in beeld, maar zal geen rol van betekenis kunnen spelen als de BRICS landen (Brazilië, Rusland, India, China en Zuid Afrika) niet over de brug komen en die zien je in de verte al aankomen en slijpen hun messen. Krediet verlenen aan Europese landen en banken is “uit”.

Om de banken niet droog te leggen wordt hun liquiditeit aangevuld door de centrale banken. Blijft de pomp tenminste voorlopig draaien. Beleggers zijn daarom niet al te pessimistisch en verwachten dat de Eurozone-landen wat moeten doen willen ze niet geheel ongeloofwaardig worden. Ik help het ze hopen.

Afgelopen week heb ik een boeiende gedachtenwisseling gehad met iemand die gelooft in de zaligmakende Eurobonds, die door beleidsmakers op de agenda van “structurele oplossingen voor de lange termijn” zijn gezet. Met alle structurele tekortkomingen die deze muntunie kenmerken, praten over Eurobonds waarvan er voor vele biljoenen in de markt moeten worden gezet om vervolgens uitgeleend te worden aan de landen die deel uitmaken van de muntunie? Is dit niet water naar de zee dragen?

De voorstanders vinden van niet. Dat fonds raakt die bonds gemakkelijk kwijt tegen een schappelijke rente omdat de landen elkaar kruislings garanderen. Het fonds is daarom solide. Speculeren tegen een overheid die het wel eens moeilijk kan krijgen met de financiering van zijn tekorten en zijn schulden, heeft geen zin meer. Die overheid zit in het Eurobonds-voorstel verscholen in dat solide fonds. Het fonds heeft zou daarnaast middelen moeten hebben om overheden financieel te disciplineren. Klinkt mooi allemaal, maar het gaat om meerdere redenen niet werken. Een opsomming:

1.Meer tekort en meer schuld betekenen meer rente betalen aan het fonds. Of zoals in één variant bij een bepaalde omvang van tekort en schuld kun je bij het fonds niet meer terecht en moet je duur de kapitaalmarkt op of zoals in een andere varaiant dan moet je juist naar het fonds om je te laten disciplineren. Om maar gelijk korte metten te maken met deze twee varianten zal in het eerste geval de opbouw van tekorten en schulden via de kapitaalmarkt onvermijdelijk gevolgen hebben voor de financierbaarheid van de schuld die zo’n land heeft bij het fonds. Dalende kredietwaardigheid besmet alle schuld. De kredietwaardigheid van het fonds zal aangetast worden. In het tweede geval is de kredietwaardigheid van het fonds zeer laag. Dit is gewoon een “bad bank” en mist a-priori voor beleggers.iedere aantrekkelijkheid .

Ook het beter ogende voorstel om de algehele overheidsfinanciering te centraliseren en met behulp met het rentewapen te disciplineren, heeft het bezwaar dat een land de hogere rente gewoon aanvaardt vanuit de redenering dat een situatie van betalingsonmacht een probleem is van het fonds. Die zal dan tot een schuldsanering moeten zien te komen en dat is voor het fonds ook een aderlating, die zeker de kredietwaardigheid van het fonds gaat aantasten. Want die onderlinge garantstelling is niet onbegrensd.

2.De voorstanders van de centrale financiering moeten dit ook wel erkennen. Vandaar dat zij de behoefte hebben aan een mechanisme om begrotingsdiscipline af te dwingen waarbij saneringsmaatregelen “automatisch” worden opgelegd. Als dit mechanisme effectief is , waarom zou je dan überhaupt die centrale finananciering willen hebben? Beleggers schatten dan zelf de situatie in en bepalen zo hun financiële voorwaarden op grond waarvan de centrale begrotingsautoriteit nog effectiver kan opereren om een overheid tot begrotingsdiscipline te brengen. IMF-achtige instrumenten volstaan om in zo’n geval ernstige financiële verstoringen te voorkomen.

3.Het onderliggende probleem van de structuurverschillen blijft in al die voorstellen buiten beeld. Ook wordt niet beseft dat die verschillen in een unie met één munt en één rente van de ECB waartegen banken kunnen lenen, worden versterkt tenzij de zwakke broeders in de unie kiezen voor een lager welvaartsniveau voor hun burgers inclusief schrale publieke voorzieningen. Zo zouden ze de ruimte scheppen voor het bedrijfsleven om op internationale markten te concurreren. Dit is de strategie van de export gedreven groei in de hoop dat die zal leiden tot een positie die ook de groei van de binnenlandse markt en de daarbij behorende verbeterde inkomenspositie van de burgers mogelijk maakt. De sterke broeders kunnen door inkomensoverdrachten de scherpe kantjes eraf halen. Als ze daartoe bereid zijn. Het zou ook een correctie zijn van de kant van de sterkere broeders. Zo’n correctiemechanisme kent de unie niet. Ik heb nooit gehoord dat er enige steun voor is.

4.De hier geopperde begrotingsautoriteit wint aan populariteit. Maar wat zijn de criteria? In alle voorstellen is dit een zwak punt. De normen van het Groei- en Stabiliteits Pact worden weer genoemd. Voor alle leden van de muntunie diezelfde 60% BBP voor de schuld en diezelfde 3% BBP voor het tekort met voorbijgaan van al die factoren die de overheidsfinanciën en de economische groei beinvloeden en die per land verschillend zijn. Het is hakken met een botte bijl. De meest opvallende tekortkomingen zijn tweeërlei. Allereerst gaat dit idee voorbij aan het feit dat de kapitaalmarkten in relatie tot de reële economie en derhalve ook de overheidsinkomsten en uitgaven een eigen dynamiek hebben. Dat hebben we met de kredietcrisis gemerkt. In de tweede plaats wordt er te mechanisch gedacht. Overheden, bedrijven, huishoudens en financiéle instellingen maken een inschatting van de effecten van hun beslissingen in de omstandigheid dat zij die niet op voorhand kunnen overzien en ook niet over een methode beschikken om dit euvel te verhelpen. Daarbij speelt de psychologie van de beslisser op enig moment een grote rol. De veronderstelde rationaliteit van het economisch motief is er niet of kan niet tot gelding komen door onvolkomen kennis.

Beide overwegingen ondermijnen bij voorbaat iedere pogingen om tot een mechanisme te kunnen komen dat “automatisch” tot een gewenst resultaat leidt. Er ook nog eens vanuitgaande dat die 60% en 3% onberispelijke altijd relevante bepalende factoren zijn. Wat niet zo is.

5.Het meest verontrustende feit is dat de parlementaire democratie bij dit soort ideeën terzijde wordt geschoven. Het nationale parlementaire begrotingsrecht wordt uitgehold en op Europees niveau komt er niets evenwaardigs voor in de plaats. Bij Eurobonds is dit tekort uitgerekend extremer dan bij iedere ander optie.

Eurobonds lossen dus niets op.